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　　当前市场对2019年宏观经济形成了较为一致的悲观预期，即：中美关系的不确定性增加、中国经济增速下行压力加大、国内逆周期宏观调控政策力度将提升。不可否认，无论是从国内三大需求、还是财政和货币政策空间来看，对2019年宏观经济都难言乐观。然而，产生悲观预期的根本原因是什么？是否存在超预期的可能？这可能才是2019年宏观经济更具研究意义的方向。 　　GDP增速先下后平；谨防通缩，尤其是PPI；信用拐点仍待时日；利率趋下行但有底；人民币贬中趋稳、破7难； 　　中国政策切实放松：2018年4月以来，我国货币、财政进入“双松”阶段，宏观政策稳字当头，稳就业成头等大事，9大逆周期调控政策可期。 　　基金预计将投入使用；维度四：关注微观调研、基建相关行业的订单情况，2019年投资领域预计将扩展到城市轨道交通、人工智能、工业互联网等新型基础设施建设方向。 　　　　　　　　受益于2018年全球经济仍维持较高景气度(2018年全球PMI指数为53.2%，依然位于荣枯线以上)，以及中美贸易摩擦升级导致的贸易商“抢出口”行为，2018年1-10月我国出口累计同比增速达到12.6%，比去年同期高5.5个百分点。然而，11月进沧州市第八中学

　　摘要 　　设备投资周期主要由存量设备替换、需求与生产技术进步驱动，通常包括2-3个库存周期、持续7-11年。中国设备投资增速和设备投资占GDP比例指标并未呈现完整的周期波动性，如果以5000户企业调查数据作为设备投资周期的衡量指标，中国的前一轮设备投资周期可能在1998-2009年，包含的3个浪分别对应一个完整的库存周期。2017年出现了2009年以来，设备投资增速首次年度级别的回升，叠加设备投资指数、产能利用率、库存周期从低位回升，似乎显示新一轮设备投资周期开启。油价格回升、煤炭价格回落、铁矿石价格回升，中游钢铁价格回落，有色金属价格以回落为主，水泥价格回落、玻璃价格回落。库存方面，上游原油库存分化，煤炭库存回升，铁矿石库存回升，中游钢铁库存回落、有色库存以回落为主。需求方面，汽车销售继续负增长、商品房销售增速回升。 　　利率整体分化；十年国债收益率回落，人民币对美元升值。112月末逆回购余额230500亿，SLF余额928亿，MLF余额49315亿，PSL余额33795亿。1月18日当周逆回购到期量为4100亿，MLF到期3980亿。 　　　　在前一轮设备投资周期包含的3个库存周期中，每个库存周期都有完整的沧州市第八中学

　　01　　货币政策正常化进程将会受阻，财政宽松需求增加。　　GDP增速将放缓至6.3%，但节奏方面，不同于“前低后高”的一致预期，我们认为三年信用小周期的传导机制很难起作用，2019-2020年经济增速将会持续放缓，难言真正见“底”。　　房价CPI总体温和，上半年仍维持在2.2%左右，但下半年大概率回到“1”的时代。PPI将会在2019年下半年再次进入通缩。　　利率1-2次，存款准备金率250个基点，并实施中国式量化宽松来支持基建、民企信用。　　基金预算的总赤字额或达5.3万亿左右，占GDP的5.5%。但因土地财政的回落，基建投资回升有限，增速或在10%以内。　　油价稳则经济稳，仍需加息稳汇率降通胀。　　（文章来源：国泰君安） (责任编辑：DF010) 沧州市第八中学

　　货币政策正常化因素是去年四季度以来金融市场动荡原因，将毫不犹豫做出调整(wouldnt hesitate to make a change)。此前，美联储在12月FOMC会议上表态虽然偏鸽派，但不及市场预期[1]。Powell的这次讲话，基本上将12月FOMC会议上市场没有盼到的鸽派信号都给补上了。 　　除Powell外，其它联储官员表态也向鸽派调整，其中就包括政策立场一直相当鹰派的克利夫兰联储主席Loretta Mester[2]。 　　 利率抬升、金融条件收紧敏感行业下滑加速。其中以地产、设备投资、耐用品消费表现最为明显。最新数据显示，11月成屋销售同比负增长7%，10月新屋销售同比下滑11%，且均是加速下滑；11月核心耐用品订单3m/3m年化环比增速已从去年中12%一路下滑至11月的-0.6%；2)放缓正在向更加广泛的部门蔓延，如制造业。12月ISM制造业PMI显著下滑，其中新订单跳水，显示美国制造业面临的需求正在迅速走弱。另外，工业产出中制造业产出的数据与此形成印证，其产出环比增速已连续4个月放缓，10月和11月分别环比-0.1%和0.0%；3)需求放缓也对通胀形成压制。需求的放缓，也在缓和美国经济内部的供需紧张，对通胀形成压制，11月核心PCE通胀回落沧州市第八中学

　　去年中国经常账户余额明显下降，并在1季度出现小幅逆差。由此，市场开始担忧今年中国经常账户可能在近25年来首次录得逆差，并进而使人民币汇率进一步承压。我们在本报告中的分析表明，在国内投资和消费需求明显走弱的背景下，未来几个月中国贸易顺差和经常账户盈余可能走扩。 　　GDP约3.2%)[1]，是去年前9个月均值的1.6倍。一般的季节性因素之外，我们认为，推动去年4季度贸易顺差大幅上升的原因还包括内需明显走弱、以及原材料进口需求下降。 　　PPI高度相关，虽然很多时候PPI走高主要反映的是周期景气度上升。然而，就去年而言，PPI高企很大程度是受供给端约束推动。 　　　　　　　　外汇储备，人民币汇率与中国货物和服务贸易余额占比呈现轻微负相关的关系。这似乎有悖于很多人的“逻辑”，但印证了我们的推论——即对于像中国这样出口依赖度下降、主要由内需推动大型经济体而言，稳经济才是稳汇率的根本[7]。 　　------------- 　　[1]此处假设12月顺差与10-11月均值持平(实际12月顺差往往略高)，名义GDP取我们的预测值。 　　[2]请参见我们2019年1月8日发布的中国宏观专题报告《通缩风险上升及其海沧州市第八中学